Zentralbanken errichten Brandmauer – mit der Notenpresse!

Von Robert Spector, Portfolio Manager bei MFS Investment Management. (Bild: MFS)

Für Investoren ist es immer gefährlich die Zentralbanken zu unterschätzen. Denn diese haben die Macht über die Notenpresse und können jederzeit neue Liquidität aus dem Hut zaubern. In den letzten Wochen haben sowohl die Fed als auch die Europäische Zentralbank (EZB) erklärt, die Konjunktur in unbegrenztem Umfang zu stützen. Die Investoren haben gejubelt.

Bereits in den letzten Jahren war die Geldpolitik der Fed sehr expansiv, aber jetzt scheint sie keine Grenzen mehr zu kennen. Als ob es nicht reicht, die Federal Funds Rate bis 2015 bei Null zu halten, ging sie mit QE3 noch einen Schritt weiter. Ben Bernanke erklärte, bis zum Jahresende noch mehr Wertpapiere zu kaufen und so die Zentralbankbilanz noch weiter zu verlängern.

Vollbeschäftigung für Fed gegenüber Preisstabilität vorrangig
Ohne jeden Präzedenzfall ist, dass die Fed QE3 von der Arbeitsmarktentwicklung abhängig macht. Die Notenbank hat faktisch zugesagt, so lange weitere Wertpapiere zu kaufen, bis die Arbeitslosenquote von zurzeit gut 8 % merklich gefallen ist. Weil die Geldpolitik bekanntermassen erst mit einer langen Verzögerung wirkt, ist eine Verlängerung des Programms auch über das Jahresende 2012 hinaus so gut wie sicher. Die Fed nimmt also einen Teil ihres doppelten Mandats, für Vollbeschäftigung zu sorgen, wichtiger als den anderen, die Sicherstellung der Preisstabilität. Da überrascht es nicht, dass die Inflationserwartungen für die kommenden zehn Jahre gemessen an den Renditen inflationsindexierter Anleihen gestiegen sind. Kurzfristig halten wir das Inflationsrisiko für gering, doch haben wir volles Verständnis dafür, wenn Investoren aufgrund der enormen Geldmengenexpansion langfristig zumindest ein Mindestmass an Inflationsschutz wünschen. Das Wirtschaftswachstum dürfte QE3 hingegen kaum voranbringen. So ist es eben in Zeiten des Schuldenabbaus.

Auch die EZB hat unbegrenzte Hilfen zugesagt. Sie hat erklärt, die Obligationenmärkte von Problemländern wie Spanien und Italien bei Bedarf zu stützen. Die sogenannten Outright Monetary Transactions (OMTs) der EZB setzen aber voraus, dass ein Land Hilfen aus dem europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) erhält. Dieser ist jetzt offiziell in Kraft getreten, nachdem das Bundesverfassungsgericht grünes Licht gegeben hat. Die Hilfen sind aber an Bedingungen gebunden, etwa weitere Sparmassnahmen, und gehen mit einem gewissen Verlust an staatlicher Souveränität einher. Wenn man dann noch berücksichtigt, dass auch die japanische Notenbank ihre Geldpolitik völlig unerwartet weiter gelockert hat, sind die koordinierten Liquiditätsmassnahmen der Notenbanken unserer Ansicht nach in der Tat ohne Beispiel. So lange die Inflation nicht weltweit zunimmt, scheint ein weiterer Anstieg der Kurse von Aktien und anderen risikobehafteten Wertpapieren das wahrscheinlichste Szenario.

Klassischer deflationärer Schock
Aber ist es das wirklich? Die Extremrisiken sind zwar etwas zurückgegangen, die Weltwirtschaft erholt sich jedoch keineswegs in einem normalen Tempo. Dies liegt zum einen an den zum Teil drastischen Austeritätsprogrammen, einem klassischen deflationären Schock. Er wird das Wachstum weiter bremsen. Sowohl in Europa als auch in den USA wird die Fiskalpolitik auch 2013 kontraktiv sein, wenn auch in unterschiedlichem Masse. Hinzu kommt, dass das Weltwirtschaftswachstum trotz einzelner guter Nachrichten (wie den weltweit überraschend guten Konjunkturdaten, der Erholung des amerikanischen Wohnimmobilienmarktes und den guten Unternehmensbilanzen) weiter zurückgeht und die Kapazitätsauslastung nach wie vor alles andere als hoch ist. Die USA müssen sich noch immer mit einem Wachstum von kaum mehr als 2 % begnügen, Europa bleibt in der Rezession und in den Emerging Markets Ländern lässt die Konjunktur nach.

Mit den Massnahmen der EZB gewinnt man zwar Zeit, doch müssen am Ende die Politiker eine Lösung für die Krise finden. Der Rückgang der spanischen Renditen nach der Erklärung der EZB macht einen offiziellen Hilfsantrag zwar weniger drängend, aber am Ende wird Spanien um ein umfassendes Rettungspaket nicht herumkommen. Besser wäre es vermutlich bereits jetzt Hilfen zu beantragen. Aber damit ist nicht zu rechnen. Vielleicht muss es erst wieder zu Marktturbulenzen kommen, damit sich das Land endlich bewegt. (MFS/mc/ps)

Über MFS
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