SGKB investment views: Die Inflationslage schaut besser aus als sie ist

Die Zeit der sehr hohen Inflationsraten ist in den westlichen Industrieländern zum Glück vorbei. Sowohl die nominelle Teuerung als auch die Kernraten ohne die im Preis stark schwankenden Güter aus dem Energie- und Nahrungsmittelbereich sind im letzten Jahr deutlich gesunken. Mittlerweile befinden sie sich auf Niveaus, die die Anforderungen an Preisstabilität zwar nicht erfüllen, die aber auch nicht mehr richtig schmerzhaft sind. Das hat dazu geführt, dass die Markterwartungen an rasche und starke Zinssenkungen durch die Notenbanken keine Grenzen mehr kannten. Das hat sich mittlerweile etwas korrigiert, zumindest in den USA.

von Thomas Stucki, CIO St.Galler Kantonalbank

Die Zentralbanken tun gut daran, sich der allgemeinen Euphorie betreffend der Inflationsentwicklung nicht anzuschliessen. Der von der Fed bevorzugte Inflationsindikator, die Kernrate der persönlichen Konsumgüter, ist seit dem Höchststand von 5.5% im Sommer 2002 auf 2.9% gesunken, das ist erfreulich. Damit liegt er aber immer noch deutlich über dem Zielwert von 2%. Zudem hat das Momentum nach unten nachgelassen, wenn man die monatlichen Werte betrachtet.

Nachlassendes Tempo des Inflationsrückgangs
Diese werden oft von saisonalen Faktoren getrieben und sind daher grösseren Schwankungen unterworfen. Wenn man aber den Durschnitt der letzten sechs Monate anschaut, dann hat das Tempo des Rückgangs der Teuerung merklich nachgelassen. Dass die von den Finanzmärkten beurteilte Kernrate im Jahresvergleich noch sinkt, hat viel mit dem Basiseffekt im ersten Halbjahr 2023 zu tun.

Dieser wird in den nächsten Monaten auslaufen. Gleichzeitig steigen die Löhne in den USA mit annualisiert 5% im historischen Vergleich überdurchschnittlich stark an. Ein drastischer Einbruch der Nachfrage nach Konsumgütern ist daher nicht zu erwarten. Jerome Powell will zu Recht den Sommer abwarten, bevor die Fed über eine Änderung ihrer Zinspolitik entscheidet. Die Zinsen in den USA sind mit 5.375% hoch, weshalb eine Rückführung auf ein konjunkturneutraleres Niveau angebracht ist, auch wenn die Inflation noch nicht auf 2% gesunken ist. Die angepassten Markterwartungen von drei bis vier Zinssenkungen ab dem Sommer bis Ende Jahr sind aus meiner Sicht deshalb realistisch.

In der Schweiz wurde im Januar auch Entwarnung gegeben, nachdem die Inflationsrate mit 1.3% tiefer ausgefallen ist als erwartet. Damit befindet sich die Inflation komfortabel im Zielband der SNB, also steht einer Zinssenkung im März noch vor der Fed oder der EZB nichts im Wege. Der zugrundeliegende Inflationsdruck sieht aber weniger gut aus, als es die aktuelle Inflationsrate vorgibt. Durch den starken Franken sind die Preise der importierten Produkte im Vergleich zum Vorjahr gesunken, was den Anstieg der Preise im Inland teilweise kompensieren konnte. Die Inlandteuerung ist mit 2.0% für Schweizer Verhältnisse immer noch hoch.

Kein Grund für Zinssenkungen in der Schweiz
Die Betrachtung der monatlichen Inlandteuerung der letzten sechs Monate zeigt ein ähnliches Bild wie in den USA. Das Momentum nach unten hat nachgelassen. Vielmehr ist sogar eine leichte Beschleunigung zu erkennen, die aber auch mit dem Jahreswechsel zu tun hat. Dennoch muss die SNB sicher sein, dass die Inflation wirklich unter Kontrolle ist, bevor sie den Leitzins senken kann. Es gibt für sie keinen Grund, voreilig zu handeln, da das Zinsniveau hierzulande für die Konjunktur kein Bremsklotz ist. Anzeichen für einen Fall in die Deflation sind ebenfalls keine zu erkennen. Die Erwartung von zwei bis drei Zinssenkungen der SNB in diesem Jahr, wie sie in den Marktpreisen für die Saron-Futures impliziert sind, ist aus meiner Sicht Wunschdenken. (SGKB/mc/pg)