M&G: Das Hoffen auf eine Operation „Perfekt“
Die Abflachung der US-Zinskurve wird aufmerksam beobachtet. Sie ist traditionell ein guter Indikator für eine Konjunkturabschwächung.
Eines können wir über die Finanzkrise und die Erholung der Märkte danach sagen: Die Massnahmen, die die Zentralbanken zur Erfüllung ihrer Mandate ergriffen haben, waren diesmal ganz andere. Die US-Notenbank Fed hat auf die Krise mit aggressiven Zinssenkungen, quantitativer Lockerung und einer sogenannten Operation Twist reagiert. Operation Twist war der Prozess, bei dem die Fed gleichzeitig kurzlaufende Anleihen verkaufte und langlaufende Anleihen kaufte, um die Kreditkosten zu senken und das Wirtschaftswachstum anzukurbeln. Diese Politik hat funktioniert. Nun sollten die Massnahmen – und zwar sowohl die konventionellen, also Zinssenkungen, als auch die eher unkonventionellen wie Operation Twist aber gestoppt werden. Teils wurden sie das ja auch bereits.
So beschlossen die Zentralbanken zuerst, die kurzfristigen Zinsen wieder auf ein «normales» Niveau anzuheben. Nun sollte sich die Geldpolitik endlich darauf konzentrieren, auch ihre unkonventionellen Massnahmen rückgängig zu machen. Die Fed hat sich auf eine Reihe von schrittweisen Zinserhöhungen verlassen, um die Konjunktur zu entlasten. Begleitet nur von einer geringfügigen Kürzung und dem aktuell weiteren Abbau der Bilanz, da die bestehenden Staatsanleihen auslaufen. Der daraus resultierende Anstieg der kurzfristigen Zinsen hat nun zu einer Abflachung der Zinskurve geführt. In normalen Konjunkturzyklen bedeutete diese Abflachung, dass sich die Zinskurve höchstwahrscheinlich drehen würde.
Operation Twist sollte umgekehrt werden
Eine Sache, die die Fed jedoch nicht getan hat, ist die Verzerrung aufzulösen, die sie durch die Operation Twist auf die Zinskurve gebracht hat. Ich denke, dass die nächste Phase der Fed-Politik weniger von Zinserhöhungen geprägt sein wird. Es wird eine aggressivere Abwicklung des QE und eine Umkehrung der Operation Twist geben. Diese Abwicklung kann durch eine Neuordnung der Bilanz erfolgen, in dem sie Wertpapiere mit kürzeren Laufzeiten aufkauft und die mit längeren Laufzeiten verkauft. Dies hätte den Vorteil, dass das Durationsrisiko sinken und die Zinskurve steiler verlaufen würde.
Der Markt – und auch die Fed – sind über die flache Zinskurve und ihre möglichen Auswirkungen sehr besorgt. Es wird erwartet, dass die Fed ihre Politik strafft, um das Wachstum aufrechtzuerhalten, die unkonventionellen Impulse beseitigt und die Bilanzrisiken reduziert. Durch den Kauf kurzlaufender Papiere und den Verkauf langlaufender wird sie dazu beitragen, dass die Kurve wieder steiler verläuft. Dies sollte zu einem geringeren Bedarf an Zinserhöhungen führen.
Operation Twist wurde von der Fed erstmals Anfang der 1960-er Jahre eingesetzt, um die Zinskurve aktiv zu verzerren. Diesmal hoffen wir auf die Operation «Perfekt». Dann erreicht die Fed ihre wichtigsten geldpolitischen Ziele, ein Maximierung der Beschäftigung, stabile Preise und moderate langfristige Zinssätze. Ich denke, sie kann es schaffen. (M&G/mc)
