SGKB investment views: Risikofaktor US-Inflation
Von Thomas Stucki, CIO der St.Galler Kantonalbank
Die Aktienmärkte haben die erste Woche unter der Präsidentschaft von Donald Trump gut überstanden. Die Stimmung an den Börsen ist gut, die Kurse steigen. An die Strafzolldrohungen von Trump hat man sich gewöhnt. Die Hoffnungen auf einen positiven Effekt der Deregulierungsideen sind gross. Die Risiken werden wieder einmal ausgeblendet. Auf unserem Risikoradar, der politische und vor allem wirtschaftliche Risiken umfasst, hat ein Risikoelement aber an Bedeutung gewonnen: Hohe Zinsen in den USA.
Dabei geht es nicht nur um mögliche Zinserhöhungen der Fed. Die Renditemarke von 5% für den 10-jährigen US-Treasury wird als Belastungstest für die Aktien gesehen, insbesondere da aufgrund der hohen Bewertung der US-Aktien deren Risikoprämie gegenüber Obligationen verschwunden ist. Dazu kommt die Belastung der Unternehmen und Haushalte durch die hohen Zinsen. Eine neue Hypothek muss in den USA immer noch zu einem Zins von 7% abgeschlossen werden. Ein zentrales Element für die Entwicklung der US-Zinsen ist die Inflation in den USA.
Die Inflationsrate ist im Dezember auf 2.9% gestiegen. Die Teuerung wird fast ausschliesslich von Preiserhöhungen bei den Dienstleistungen bestimmt. Waren und Güter werden dagegen nur marginal teurer. Auch die Energiepreise haben momentan keinen grossen Einfluss auf die Teuerung. Der Inflationsdruck aus dem Dienstleistungssektor hat positive und negative Implikationen. Dass die Dienstleistungen teurer werden, zeigt, dass die Löhne und damit die Einkommen der Haushalte steigen und dass die Nachfrage nach Dienstleistungen anhaltend hoch ist. Die Preisentwicklung in diesem Sektor ist träge. Entsprechend unwahrscheinlich ist es, dass der Inflationsdruck rasch geringer wird. Demgegenüber ist es ebenso unwahrscheinlich, dass es bei den Dienstleitungen zu einem starken Preisschub kommt, der die Inflationsrate auf 4% oder 5% steigen lässt. Ein solcher müsste schon von den Energiepreisen kommen. Solange der Ölpreis auf dem heutigen Niveau bleibt, werden die Energiepreise im ersten Halbjahr inflationsdämpfend wirken.
Langfristige Inflationserwartungen gut verankert
Wichtiger als die publizierte Inflationsrate sind die langfristigen Inflationserwartungen. Ein guter Indikator dafür ist die «Sticky Inflation», die die Fed in Atlanta berechnet. Sie unterteilt den Güterkorb in eine «Sticky Inflation» und eine «Flexible Inflation». Die Flexible Inflation umfasst Produkte und Dienstleistungen, deren Preise häufig angepasst werden. Diese ist im zweiten Halbjahr 2024 stetig gestiegen und liegt aktuell bei 6.6%. Von ihrem Naturell her schwankt sie jedoch stark und kann auch schnell wieder wieder fallen. Die Sticky Inflation umfasst Produkte und Dienstleistungen, deren Preise nur selten angepasst werden und für eine längere Dauer gelten. Bei der Festlegung der neuen Preise ist die Erwartung für die zukünftigen Lohnerhöhungen und Kostensteigerungen deshalb ein wichtiger Faktor. Die Sticky Inflation ist in den letzten Monaten gefallen und liegt bei 2.9%. Das scheint immer noch hoch zu sein, dürfte den Fed-Vertretern aber keine schlaflosen Nächte bereiten. Vor der Corona-Pandemie bewegte sich die Sticky Inflation in einem Band zwischen 2% und 3%.
Kein Inflationsschub erwartet
Die Inflation in den USA wird nicht auf den Zielwert der Fed von 2% fallen. Einen starken Inflationsschub erwarte ich aber auch nicht. Die von Trump in den Raum gestellten Strafzölle werden sich nicht so schnell in höheren Inflationsraten auswirken. Zum einen müssen sie zuerst implementiert werden. Zudem dauert es eine Zeit, bis die Lager mit den noch ohne Zoll bezogenen Waren aufgebraucht sind. Diese wurden vor dem Wechsel der Regierung noch einmal aufgefüllt. Für die Fed bedeutet das, dass sie zunächst abwarten kann, was politisch und wirtschaftlich passiert. Die Zinsen in den USA sind aber hoch, gerade bei den Hypotheken, weshalb die Fed diese nach Möglichkeit noch etwas nach unten nehmen wird. Ich erwarte ab dem zweiten Halbjahr daher noch drei Zinssenkungen der Fed, wobei sie sich mit den einzelnen Zinsschritten Zeit lassen wird.
