SGKB investment views: Trumps Achillesferse
Von Thomas Stucki, CIO der St.Galler Kantonalbank
Der Teilrückzug von Donald Trump im Zollstreit als Reaktion auf den Anstieg der Renditen der US-Obligationen wurde schon als Trumps «Liz Truss Moment» deklariert. Zur Erinnerung: Die britische Premierministerin Liz Truss musste im Oktober 2022 nach wenigen Wochen ihren Posten räumen, nachdem der Obligationenmarkt mit einem starken Renditeanstieg auf ihre finanzpolitischen Pläne reagiert hat. Die Rendite der 10-jährigen Gilt-Anleihe ist innert kurzer Zeit von 3.00% auf 4.50% gestiegen, was das britische Finanzsystem erschütterte. Die Bank of England musste notfallmässig eingreifen, um die Lage zu stabilisieren. So weit sind wir in den USA bei weitem noch nicht.
Die Rendite des 10-jährigen US-Treasury ist lediglich von 4.00% auf 4.50% gestiegen. Die Reaktion der Amerikaner hat aber gezeigt, wo ihr Schwachpunkt liegt. Ihr Zahlungsbilanzdefizit betrug 2024 1’130 Mrd. US-Dollar und das Budgetdefizit 1’800 Mrd. US-Dollar. Trotz DOGE und Zöllen werden die Defizite nicht verschwinden und müssen finanziert werden. Die Amerikaner sind ähnlich wie die Entwicklungsländer darauf angewiesen, dass das Ausland im Inland investiert. Der Absturz des US-Dollars zeigt, dass momentan Geld aus den USA abfliesst.
Das Volumen an ausstehenden US-Treasuries hat Ende Jahr das Niveau der Schuldenobergrenze von 36’104 Mrd. US-Dollar erreicht und gar leicht überschritten. Seither hangelt sich das Finanzministerium mit buchhalterischen Massnahmen über die Runden. Spätestens Mitte Jahr muss und wird die Schuldenobergrenze durch den US-Kongress angehoben werden. Nach der letzten Anhebung wurden in kurzer Zeit 700 Mrd. US-Dollar an zusätzlichen USTreasury-Papieren emittiert. Das wird diesmal nicht anders sein und diese Papiere brauchen Käufer. Ein Viertel der US-Schulden wird von Ausländern gehalten, davon die Hälfte durch staatliche Organisationen wie Zentralbanken oder Staatsfonds. Wenn diese als Käufer ausbleiben, weil sie das Vertrauen in die Verlässlichkeit der USA verloren haben oder ein Protestzeichen setzen wollen, wird es schwierig sein, die zusätzlichen Papiere zu platzieren. Ob die Fed in diesem Fall einspringen kann und will, ist eine offene Frage. Die Gefahr eines deutlichen Anstiegs der Renditen ist daher gross.
Treasuries bestimmen die Finanzierungsbedingungen in der Wirtschaft Ein Anstieg der Renditen der Treasuries erhöht nicht nur die Ausgaben des Finanzministeriums, sondern auch die Finanzierungsbedingungen in der amerikanischen Wirtschaft. Das betrifft in erster Linie die Hypotheken. Der Zins für eine 30-jährige Standardhypothek ist zuletzt etwas gesunken, ist mit 6.70% aber immer noch hoch. Ein Anstieg auf deutlich über 7% wäre für den Immobilienmarkt eine Belastung. Die Treasuries beeinflussen aber auch die Kosten für die Fremdfinanzierung der Unternehmen, sei es über Kredite der Banken oder wie in den USA verbreitet über die Ausgabe von Obligationen. Viele Unternehmen sind deutlich stärker fremdfinanziert als dies in der Schweiz der Fall ist. Das gilt vor allem für die Energiefirmen, die durch den tiefen Ölpreis eh schon unter Druck sind.
Gefahr einer US-Bankenkrise steigt
Wenn die Aktienkurse sinken, verlieren die Anlegerinnen und Anleger Geld und die Amerikaner sehen ihre private Altersversorgung dahinschmelzen. Die USBanken trifft es aber nur indirekt, da sie keine grossen Aktienbestände als Eigenposition führen. Wenn die Preise der US-Treasuries deutlich sinken, sieht es jedoch anders aus. Viele Kredite in den USA werden mit Treasuries besichert. Wenn die Sicherung nicht mehr ausreicht, werden Nachforderungen fällig und das Risiko des Kreditportfolios steigt. Zudem haben verschiedene Banken einen guten Teil der Kundeneinlagen in Anleihen investiert, um Zinsgewinne zu machen. Wenn die Banken auf ihren Anleihen grosse Verluste machen, schwindet das Vertrauen ihrer Kunden schnell. Die Beispiele der Silicon Valley Bank oder der First Republic Bank im Frühjahr 2023 lassen grüssen. Wir wollen den Teufel nicht an die Wand malen, aber Donald Trump spielt ein heikles Spiel und es ist zu hoffen, dass seine Entourage sich der Risiken bewusst ist.
