Die Renditen für Obligationen und Geldmarktanlagen in US-Dollar sind im Vergleich zu den Schweizer Zinsen attraktiv. Es scheint, dass sie das noch für eine längere Zeit bleiben könnten. Da stellt sich die Frage, ob das Währungsrisiko des Dollars gegen Franken abgesichert werden soll. In diesem konkreten Fall ist dies schnell beantwortet.
von Thomas Stucki, CIO der St.Galler Kantonalbank
Da die Kosten für die Absicherung der Zinsdifferenz im Geldmarkt entsprechen, muss das Risiko des US-Dollars getragen werden, da sich die schöne Mehrrendite sonst in Luft auflöst. Die Währungsabsicherung im Portfoliokontext ist dagegen schon fast eine Glaubensfrage. Von gar nicht bis alles über den sogenannten Praktikeransatz eines fixen Absicherungsanteils bis hin zu einem komplexen Modell mit einer dynamischen Hedge Ratio sieht man alles. Die Verfechter jedes Ansatzes wollen und können zeigen, dass der ihrige der beste und der richtige ist.
Aber lohnt sich die Absicherung der Fremdwährungsrisiken für einen in Franken rechnenden Investor? Da die Zinsen im Franken tiefer sind als in den meisten anderen Währungen, kostet die Absicherung üblicherweise mehrere Prozentpunkte pro Jahr. Wird der Franken so systematisch teurer, dass trotz der Kosten ein Mehrwert erzielt werden kann? Wichtig bei der Beantwortung dieser Frage ist, wie dieser Mehrwert definiert wird.
Hohe Absicherungskosten
Die Absicherung des Dollar-Risikos kostet momentan rund 4%. Das ist überdurchschnittlich viel und wird in Zukunft wieder geringer werden. Dass die Zinsdifferenz zwischen Franken und Dollar unter 2% sinkt, ist aber selten und auf Krisensituationen beschränkt. Die Währungsabsicherung des US-Dollars hat sich in den letzten Jahren performancemässig daher meistens nicht ausbezahlt. Die Schwankungen des USD/CHF-Wechselkurses sind seit der Finanzkrise deutlich kleiner als zuvor.
Das hat auch mit der Nationalbank zu tun, die sich gegen starke Aufwertungsschübe des Frankens mit Interventionen am Devisenmarkt gewehrt hat. Das kann sich in Zukunft wieder ändern, wenn die SNB den Franken wieder vermehrt den Marktkräften überlässt. Die Erfahrung der letzten Monate hat aber gezeigt, dass die SNB dazu nur bedingt bereit ist. Wer nur am Gewinn der Dollar-Absicherung interessiert ist, kann sich die Kosten sparen. Währungsabsicherung sollte in erster Linie Risikomanagement sein. Dabei geht es darum, die Schwankungen in der Performance des Portfolios zu glätten und sich vor grossen Einzelverlusten zu schützen. 2008 und 2010 hat der US-Dollar zum Franken innert 12 Monaten um die 20% verloren. Da war man froh, wenn man den US-Dollar abgesichert hatte.
Die Absicherung des Euro sieht attraktiver aus. Die Zinsdifferenz ist normalerweise kleiner als beim US-Dollar, weshalb sich die Hedge-Kosten im Durchschnitt nur auf rund 1.5% pro Jahr belaufen. Zudem ist der Euro anfälliger auf Schwächeanfälle. Kursverluste zum Franken von mehr als 10% innert zwölf Monaten sind seit der Eurokrise und dem latenten Vertrauensproblem der Einheitswährung in regelmässigen Abständen vorgekommen. Kursgewinne des Euro im gleichen Ausmass sind dagegen eine Rarität.
Starker Franken bleibt vorerst
Wir gehen davon aus, dass der Franken über die Zeit stärker wird, solange die Inflation in der Schweiz tiefer ist als im Ausland und der Franken als sicherer Hafen gilt. Daher sichern wir in den Vermögensverwaltungsmandaten für Privatkunden das Währungsrisiko bei Fremdwährungsobligationen meistens ab. Ausnahmen werden bewusst entschieden. Bei den Aktien sichern wir die amerikanischen Aktien und die europäischen Aktien zur Hälfte währungsmässig ab. Diese Absicherung hat einen strategischen Charakter und basiert nicht auf unserer Währungsprognose. Das primäre Ziel ist dabei die Reduktion der Performance-Schwankungen in den Portfolios. Dazu kommt, dass der Franken meistens stärker wird, wenn es an den Aktienmärkten nicht rund läuft. In Situationen mit stark sinkenden Aktienkursen wollen wir die zusätzlichen Währungsverluste vermindern. (SGKB/mc/pg)