abrdn: Schwellenländer – Warum sich EM-Aktien und -Anleihen unterschiedlich entwickeln

Louis Luo untersucht, inwiefern Inflation und Chinas wackelige Erholung sehr unterschiedliche Aussichten für Schwellenländeraktien und -anleihen bedeuten. Finden Sie heraus, welche er bevorzugt.

von Louis Luo, Head of Multi Asset Investment Solutions – Greater China

Die Schwellenländermärkte (EM) haben das Jahr 2023 mit einem starken Auftakt begonnen. Sowohl Schwellenländeraktien als auch -anleihen haben in diesem Jahr bisher positive Renditen erzielt, aber die Wege, die sie genommen haben, waren recht unterschiedlich. EM-Lokalwährungsanleihen befinden sich in einem stetigen Aufwärtstrend. Der JPM GBI-EM Index erzielte bis Mitte Juni eine Rendite von 7,8 % in US-Dollar und übertraf damit deutlich sein DM-Pendant, das nur um 1,2 % zulegte. Die EM-Aktien hingegen waren weitaus volatiler. Der MSCI EM Index stieg im Januar um 10 %, gab diese Gewinne aber bis Mitte März wieder ab. Im Juni gelang ihm eine Erholung, die seine Rendite seit Jahresbeginn wieder auf über 7 % brachte, doch blieb er damit hinter der 14 %igen Rallye der DM-Aktien zurück.

Wir sehen gemeinsame Faktoren wie günstige Bewertungen und die Schwäche des US-Dollars als Ursache für die Performance der beiden wichtigsten EM-Anlageklassen. Es gibt jedoch zwei entscheidende Faktoren, die ihre Divergenz erklären und weiter vorantreiben werden:

• Inflationsdynamik
• Chinas stürmische Erholung

Inflationsdynamik
In den meisten aufstrebenden Regionen begann die Inflation ab dem vierten Quartal des vergangenen Jahres zu sinken. Die Ursachen für den Preisanstieg von 2022 – Engpässe in der Lieferkette und Rohstoffknappheit – lassen nach.

Der nachlassende Inflationsdruck ist eine gute Nachricht für Schwellenländeranleihen, da die Zentralbanken ihre geldpolitische Straffung zurückfahren können. Tatsächlich sind die Märkte dazu übergegangen, Zinssenkungen in den Schwellenländern in den nächsten 12 Monaten in unterschiedlichem Maße einzupreisen. Diese Lockerungsaussichten und die hohen realen Renditen, die in den Kursen lokaler Schwellenländeranleihen enthalten sind, sind ein überzeugendes Anlageargument.

Die sinkende Inflation kann jedoch eine Herausforderung für Schwellenländeraktien darstellen, die stark auf Nordasien ausgerichtet sind – das Zentrum des verarbeitenden Gewerbes der Welt. China, Taiwan und Korea machen zusammen fast 60 % des MSCI EM Index aus. Schwächere Warenpreise bedeuten eine schwächere Preissetzungsmacht, was die Gewinnmargen belastet und die Gewinnerholung verzögert. Die jährliche Veränderung des chinesischen Erzeugerpreisindex ist in den negativen Bereich gefallen, was erklärt, warum die Unternehmensgewinne in diesem Jahr nicht mit der Erholung des Bruttoinlandsprodukts (BIP) Schritt halten.

Chinas stürmische Erholung
Die schwächelnde Inflation in den Schwellenländern ist nicht das einzige Problem, das China hat. Die Erholung nach der Wiedereröffnung des Landes war eine Achterbahnfahrt, die nichts für schwache Nerven ist.

Nach einer anfänglichen kräftigen Erholung der Wirtschaftstätigkeit nach dem Ende der Covid-Sperre im letzten Jahr haben sich die Wachstumsindikatoren im Quartal von April bis Juni abgeschwächt. Der Industriesektor ist besonders schwach, da der Einkaufsmanagerindex für das verarbeitende Gewerbe (PMI) des Nationalen Statistischen Amtes sowohl im April als auch im Mai unter 50 gefallen ist. Auch die Industrieproduktion und die Exporte waren niedriger als erwartet.

Noch besorgniserregender ist der starke Rückgang der Aktivitäten im Immobiliensektor nach dem beeindruckenden Anstieg im ersten Quartal, der durch den Nachholbedarf angeheizt wurde. Das Niveau der Immobilientransaktionen im zweiten Quartal entspricht gerade dem Niveau des entsprechenden Zeitraums im Jahr 2022. Angesichts der Tatsache, dass der Immobiliensektor und die damit zusammenhängenden Aktivitäten fast 30 % der chinesischen Wirtschaft ausmachen, hat dies die Sorge vor einem «Double-Dip» des Wachstums geweckt.

Diese Schwankungen in den Wachstumserwartungen haben zu einer erheblichen Volatilität bei chinesischen Aktien geführt. Der MSCI China Index stieg im Januar um bis zu 17 %, beendete den Monat Mai jedoch mit einem Minus von 8 % im Jahresvergleich.

Auf der anderen Seite haben chinesische Staatsanleihen von der Wachstumsunsicherheit und der anschließenden Liquiditätsunterstützung durch die Politik profitiert. Anderswo sind die Renditen 10-jähriger chinesischer Staatsanleihen in diesem Jahr um etwa 20 Basispunkte gesunken (da die Anleihekurse gestiegen sind). Mit einem währungsgesicherten Carry von mehr als 5 % auf CGBs – der Rendite, die Anleger erhalten, nachdem sie das Währungsrisiko der Anlage in ihre Basiswährung zurückgesichert haben – erhalten US-Dollar-basierte Anleger eine interessante Offerte.

Da China etwa 30 % des MSCI EM-Aktienindex und etwa 10 % des Index für EM-Lokalwährungsanleihen ausmacht, hat die Divergenz zwischen Aktien und Anleihen aufgrund der nicht überzeugenden Erholung des Landes zu einer breiteren Divergenz der risikobereinigten Renditen zwischen EM-Aktien und -Anleihen geführt.

Warum sollte das die Anleger interessieren?
Wir gehen davon aus, dass die schwächere Inflation und die schwierige Erholung Chinas die Performance von EM-Anlagen in der zweiten Jahreshälfte weiter beeinträchtigen werden. Die Kombination aus rückläufiger Inflation, weniger aggressiven Zentralbanken und schwierigen Wachstumsaussichten in China führt unserer Meinung nach dazu, dass Staatsanleihen in lokaler Währung das beste Risiko-Rendite-Verhältnis innerhalb des EM-Anlageuniversums bieten.

Im Vergleich zu unserem optimistischen Ausblick zu Jahresbeginn sind wir auch zu einer ausgewogeneren Einschätzung chinesischer Aktien übergegangen und sehen den Vorteil einer Diversifizierung von China in andere aufstrebende Aktienmärkte mit besseren Fundamentaldaten, wie Indien und Korea.

Wie wird sich die Entwicklung dieser Faktoren in Zukunft auf unsere Einschätzung der EM-Asset-Allokation auswirken? Wenn das globale Wachstum deutlicher nachlässt und sich die Desinflation beschleunigt, werden wir wahrscheinlich noch positiver auf EM-Anleihen und vorsichtiger auf EM-Aktien reagieren.

Wenn sich andererseits die Güterpreise und die Nachfrage stabilisieren und China genügend Konjunkturmaßnahmen ergreift, um seine Wirtschaft wieder auf einen nachhaltigen Erholungspfad zu bringen, bieten die aktuellen Bewertungsniveaus der Schwellenländeraktien unserer Ansicht nach attraktive Kaufgelegenheiten.

Abschliessende Überlegungen
Hier sind die vier wichtigsten Erkenntnisse aus unserer Analyse

• EM-Lokalwährungsanleihen haben in diesem Jahr im Vergleich zu EM-Aktien bessere risikoadjustierte Renditen erzielt
• Die schwächere Inflation in den Schwellenländern und die unruhige Erholung Chinas sind die beiden Hauptursachen für diese Performance-Divergenz
• Wir bevorzugen EM-Anleihen und sind der Meinung, dass Diversifizierung der Schlüssel zur Steigerung der risikobereinigten Rendite von EM-Aktien ist.
• Jedes Anzeichen einer nachhaltigen Erholung in China würde uns positiver für EM-Aktien stimmen

(abrdn/mc)