CS Research Weekly: Chancen bei begrenzten Katalysatoren
Von Credit Suisse
Zürich – An den Finanzmärkten scheint weiterhin allgemein eine positive Risikostimmung zu herrschen, sodass sich unsere Handelsempfehlungen in den letzten Wochen über sämtliche Anlageklassen hinweg sehr gut entwickelt haben. In unserem dieswöchigen Research Weekly weisen unsere Ökonomen darauf hin, dass die anstehenden BIP-Zahlen für das 2. Quartal 2012 insbesondere in der Eurozone recht schwach ausfallen dürften und dass die wenigen anderen in Kürze veröffentlichten Makro-Daten den Finanzmärkten wahrscheinlich keinen Auftrieb geben werden.
Was die Aktienmärkte betrifft, so ist die Berichtssaison für das 2. Quartal 2012 grösstenteils abgeschlossen, und mit Blick auf die Anleihemärkte ist die Neuemissionstätigkeit derzeit saisonal bedingt ziemlich schwach. Daher bestehen künftig nur sehr wenige kräftige Katalysatoren für die Finanzmärkte. Wie wir in dem Aktienbeitrag darlegen, sind während eines Aufwärtstrends kurze Rückschläge durchaus normal und jederzeit möglich, da nie eine kontinuierliche Aufwärtslinie vorliegt. Dennoch präsentieren wir diese Woche eine Handelsempfehlung für den Aktienmarkt mit Bezug zu Technologieunternehmen, die verbunden mit kurzfristigen Katalysatoren von den nachhaltigen Trends im Rahmen unserer Megatrends profitieren dürften.
Frankreich wendet Kontraktion ab, Deutschland erfährt Verlangsamung
Im 2. Quartal gab es keine grösseren Veränderungen bei der wirtschaftlichen Entwicklung in den verschiedenen Ländern der Eurozone. Spanien und Italien verbuchten eine weitere Kontraktion um 0.4% QoQ bzw. 0.7% QoQ. Der verhaltene private Konsum und die sinkenden Regierungsausgaben erwiesen sich dort als die grösste Wachstumsbelastung. Frankreich konnte dagegen eine Kontraktion abwenden (BIP im Vergleich zum 1. Quartal unverändert) und übertraf somit die Konsenserwartungen leicht (–0.1% QoQ). Trotz des schwachen privaten Konsums (–0.2% QoQ) erholten sich die Investitionen und stiegen um 0.6% QoQ. Das deutsche BIP fiel mit +0.3% QoQ ebenfalls etwas besser als erwartet aus. Dennoch blieb es hinter dem Wachstum im 1.Q von 0.5% YoY zurück. Doch im Gegensatz zu den meisten anderen europäischen Volkswirtschaften wird das Wachstum weiterhin durch den privaten Konsum unterstützt. Insgesamt entspricht der BIP-Rückgang in der Eurozo! ne um 0.2% im 2. Quartal weitgehend unserem Szenario. 2012 werden die Unterschiede in der Eurozone anhalten. In Spanien und Italien dürfte die Wirtschaft einbrechen, in Frankreich ein geringes Wachstum verzeichnet werden, und Deutschland dürfte sich dem Abschwung stärker entgegenstellen.
Vorsichtige Haltung gegenüber den Kreditmärkten
Letzte Woche sind die Renditen bei US-Treasurys weiter gestiegen, während ihre Pendants bei deutschen Bunds leicht gesunken sind. Die Rally an den Kreditmärkten setzte sich fort, wobei Anleihen aus den europäischen Peripherieländern und Unternehmensanleihen mit schwächeren Ratings die besten Gesamterträge erzielten. Während die Kapitalzuflüsse in die Schwellenmärkte und in High-Yield-Anleihefonds weiterhin für Unterstützung sorgen, sehen wir nach der starken Kreditmarktrally nunmehr nur begrenzte Katalysatoren für eine weitere Stimmungsverbesserung. Bei einer Bestätigung der Verbesserung der US-Wirtschaftsdaten und Anzeichen für eine Bodenbildung in Europa würden wir allerdings eine positivere Haltung gegenüber riskanteren Kreditmarktinstrumenten einnehmen (aktuell: neutrale Positionierung gegenüber anderen Fixed-Income-Segmenten). Wir nehmen diese Woche keinen neuen Trades auf und halten an unseren engen Stop-Loss-Ma! rken fest.
Defensive Aktiensektoren entwickeln sich überraschend gut
Seit Anfang des Monats haben sich die Aktienmärkte ausgesprochen gut entwickelt, wobei der S&P 500 um weitere 1.8% angestiegen ist und sich nunmehr im Bereich der Marke von 1’400 bewegt. Die Berichtssaison für das 2.Q ist sowohl in den USA als auch in Europa nahezu abgeschlossen, und die Quartalsergebnisse lassen sich insgesamt als mässig bezeichnen (Trefferquote EPS: 67%, Umsätze/Einnahmen: 40%). Gleichwohl hält die «Risk on»-Rally an den Aktienmärkten weiter an, wenn auch mit einer geringeren Dynamik in den letzten zwei bis drei Tagen. Die defensiven Sektoren haben sich überraschend gut entwickelt. Dies steht unseres Erachtens mit der Tatsache in Zusammenhang, dass sich die Zinsen auf Rekordtiefs bewegen, wobei sich einige Renditekurven in bestimmten Laufzeitsegmenten sogar in negativem Terrain bewegen, weshalb die Anleger verzweifelt nach Renditechancen Ausschau halten. Wir rechnen mit einer Fortsetzung der starken P! erformance einiger defensiver Sektoren und Branchen, da die Renditejagd der Anleger die entsprechenden Aktien in die Höhe treiben dürfte. Gleichzeitig erkennen wir aber bei einigen zyklischen und IT-bezogenen Sektoren/Branchen Aufholpotenzial. Viele der defensiven Unternehmen sind in der Tat äusserst robust und weisen Renditen im Bereich von 3%–5% oder sogar noch höher aus, wobei das Kreditrisiko, gemessen an den CDS, zum Teil niedriger liegt als in den G7-Ländern. Nach unserer Einschätzung werden sich die Aktienmärkte auch in den kommenden Wochen gut entwickeln, da die Bewertungen im Vergleich mit konkurrierenden Anlageklassen weiterhin angemessen erscheinen und beiseite gelegte Gelder wieder an den Markt fliessen und dort angelegt werden könnten. Allerdings sind selbst während eines Aufwärtstrends vorübergehende Rückschläge durchaus üblich und auch wahrscheinlich. Wir raten dazu, diese zur Aufstockung von Qualitätspositionen zu nutzen. Vor diesem Hintergr! und verweisen wir darauf, dass die Volatilität bei vielen Indizes (z.B. beim S&P 500 oder beim Euro Stoxx 50) auf dem tiefsten Niveau seit Jahresbeginn liegt. Dies ermöglicht die günstige Absicherung von Gewinnen, während gleichzeitig das Aufwärtspotenzial erhalten bleibt.
Entlastung oder keine Entlastung im Rohstoffsegment – wir fragen unseren Kompass
Wir haben kürzlich unseren Credit Suisse-Rohstoffkompass aktualisiert. Mit diesem Indikator schätzen wir die aktuellen Marktbedingungen im Rohstoffsegment ein. Der Credit Suisse-Rohstoffkompass basiert auf einem Scoring-Modell, welches Rohstoffbewertungen, zyklische Faktoren, charttechnische Analysen und Finanzierungskonditionen in einem einzigen Barometer zusammenfasst. Es existieren drei verschiedene Versionen des Indikators. Die langfristige Version legt einen stärkeren Schwerpunkt auf die Bewertung, während die mittelfristige Version eher auf zyklische Faktoren ausgerichtet ist. Der Fokus der kurzfristigen Version liegt auf der charttechnischen Analyse und den Finanzierungskonditionen.
Was die einzelnen Indikatoren angeht, so hat sich der kurzfristige Rohstoffkompass nach seinem Tief im Mai wieder erholt. Er liegt derzeit über 0.4, was auf kurze Sicht günstige Marktbedingungen signalisiert. Hauptverantwortlich für diese Verbesserung sind das charttechnische Momentum sowie die Finanzierungskonditionen. Die Erholung der Preise im Juli hat zu einer Stabilisierung des charttechnischen Momentums beigetragen, und die Bereitstellung von Liquidität seitens der Zentralbanken kam der Handelsaktivität an den Rohstoffmärkten ebenfalls zugute. Die mittel- und langfristigen Indikatoren zeigen hingegen an, dass die Märkte noch nicht ganz über den Berg sind. Beide Indikatoren liegen noch immer unter der wichtigen Schwelle von 0.4. Eine genauere Analyse zeigt sogar, dass sich Bewertung und Zyklus weiter verschlechtert haben, was die Nachhaltigkeit der aktuellen Aufwärtsbewegung in Frage stellt. Unter Berücksichtigung aller! drei Indikatoren kommen wir zu dem Schluss, dass das derzeitige charttechnische Momentum und der Risikoappetit auf ganz kurze Sicht eine weitere Steigerung der Rohstoffpreise mit sich bringen könnten. Sobald die Rohstoffpreise jedoch an charttechnischem Momentum verlieren, gibt es unseres Erachtens nur noch eine eingeschränkte Unterstützung für weitere Gewinne. Wir würden sogar eine Herunterstufung unseres strategischen Ausblicks auf neutral in Erwägung ziehen, falls sich der Rohstoffkompass bei den nächsten beiden Veröffentlichungen nicht wieder bis auf über 0.4 erholt. Vor diesem Hintergrund könnten aktiv verwaltete Anlagen unseres Erachtens eine stärkere Wertsteigerung erzielen als passive Instrumente, die sich an einer Benchmark orientieren.
Der Kauf niedriger Volatilität ist attraktiv
Wir gehen davon aus, dass sich EUR/USD auf kurze Sicht innerhalb einer Spanne von 1.20 bis 1.25 bewegen, diese jedoch langfristig unterschreiten wird, da der charttechnische Trend nach wie vor negativ ist. Die Zinsdifferenzen dürften sich weiter zulasten des EUR entwickeln, da die Europäische Zentralbank im September möglicherweise die Zinsen senken wird. Eine weitere quantitative Lockerungsrunde der Fed im September sowie die schubweise Eindeckung der hohen EUR-Short-Positionen könnten zu vorübergehenden Erholungen bei EUR/USD führen. In diesen Phasen bevorzugen wir den Verkauf von EUR/USD. In Anbetracht der trügerischen Ruhe an den Märkten ist die implizite Volatilität bei den wichtigen Währungen und Rohstoffen nach wie vor attraktiv. Wir bekräftigen unsere Einschätzung, dass dies ein hervorragender Zeitpunkt für den Kauf von Volatilität ist, um für eine Absicherung gegen weitere Unsicherheit zu sorgen, die aufkommen ! könnte, sobald die europäischen Sommerferien im September zu Ende gehen. Wir erwarten, dass die SNB den EUR/CHF-Mindestwechselkurs von 1.20 resolut verteidigen wird. Wir empfehlen den Kauf von USD/CHF, GBP/CHF und CAD/CHF in Schwächephasen. USD/CHF könnte auf mittlere Sicht Paritätsniveau erreichen, da aufgrund der EUR/CHF-Untergrenze von 1.20 bei Pair Trades invers EUR/USD bevorzugt wird.
STOXX Europe 600 Banks Index in der Nähe eines mittelfristigen Bodens
Der STOXX Europe 600 Banks Index bewegt sich derzeit in der Nähe wichtiger Marken. Kann der Widerstand bei 138/140 durchbrochen werden, kommt es möglicherweise zu einem «Double-Bottom Reversal Pattern». Dies würde wahrscheinlich eine bedeutende Wende für europäische Banken markieren, die gegenüber anderen Aktiensektoren kontinuierlich eine Underperformance gezeigt haben. Zudem befindet sich der Index derzeit auf seinem gleitenden 200-Tage-Durchschnitt (rote Linie, obere Chart-Hälfte). Ein Übersteigen dieses langfristigen gleitenden Durchschnitts könnte ein weiterer Hinweis darauf sein, dass die europäischen Banken einen mittel- oder sogar einen langfristigen Boden ausbilden. Das kurzfristige Momentum (schraffierter Indikator, untere Chart-Hälfte) erscheint etwas überzogen, und in den nächsten 1–10 Handelstagen ist somit eine weitere Seitwärtsbewegung möglich. Der mittelfristige Momentumindikator (grüner Kreis) stei! gt jedoch weiter an, was uns zu dem Schluss führt, dass beim STOXX Europe 600 Banks Index in den nächsten 1–6 Monaten mit einer weiteren Aufwärtsbewegung gerechnet werden kann. Aus charttechnischer Sicht empfehlen wir den Anlegern, ihr Engagement bei europäischen Bankaktien zu verstärken.
Die Monetarisierung von IT-Megatrends:
BUY Apple, EMC, Google, Intel, Microsoft, Samsung, SAP
Von strukturellen Trends profitieren, welche den IT-Sektor in Zukunft bestimmen werden.
Cash-Erzeugung aus Investitionen und M&A-Aktivitäten als zentrale Wachstumstreiber
Anfang des Jahres hat unser Research vier Megatrends ermittelt, welche den IT-Sektor in Zukunft bestimmen werden: Mobiles Internet, Cloud Computing, soziale Netzwerke und Big Data. Auf sie dürften auch 80% des zukünftigen Ausgabenwachstums bis 2020 entfallen. Ein kurzfristiger Katalysator ist der entscheidende Prozess der Marktpositionierung, der sich in den nächsten 18 Monaten manifestieren wird. Die jüngsten verstärkten M&A-Aktivitäten in diesem Bereich sind bereits die ersten Vorboten. Ein wesentlicher Wachstumstreiber wird die Fähigkeit der Unternehmen sein, mit ihren Investitionen Cash zu erzeugen. Die durchschnittliche Netto-Cash-Position bewegt sich bei 15% der Marktkapitalisierung, was sich im gegenwärtigen Umfeld positiv ausnimmt. Die in dieser Woche in unserem Research Weekly vorgestellten Unternehmen dürften weiter Boden gutmachen und zudem von der wachsenden Nachfrage in den Schwellenmärkten und in China prof! itieren. Unseres Erachtens sind diese Faktoren bisher nicht angemessen in die Marktbewertungen eingeflossen. Daher verweisen wir auf die Technologie-Riesen als eine attraktive Anlagemöglichkeit. Weitere Einzelheiten können unserem Research Alert «Ten Tech Titans: monetizing IT megatrends» vom 14. August 2012 entnommen werden.
Alle unsere anderen Trades bleiben geöffnet und haben weiterhin Gültigkeit – «Getränke» (eröffnet am 12. Juni 2012), «Energieaktien» (eröffnet am 3. Juli 2012), «Unternehmen mit USD-Gewinnen» (eröffnet am 10. August 2012), «Qualitätsaktien» (eröffnet am 31. Juli 2012) und «Basiskonsumgüter» (eröffnet am 7. August 2012).
Apple
Die von Apple für das 2.Q ausgewiesenen iPhone-Verkaufszahlen sind niedriger als erwartet ausgefallen, und auch für das 3.Q wird eine schwache Nachfrage erwartet. Allerdings wird davon ausgegangen, dass das Unternehmen im September das neue iPhone 5 sowie ein Mini-iPad auf den Markt bringen wird, wodurch das Wachstum erneut beschleunigt werden dürfte. Apple zeichnet sich aus durch eine starke Bilanz mit Netto-Cash von USD 110 je Aktie, was wir in einem schwachen und unsicheren konjunkturellen und finanziellen Umfeld für ein Qualitätsmerkmal halten.
EMC
EMC setzt trotz des schwierigen konjunkturellen Umfelds seinen soliden Wachstumspfad weiter fort. Als weltweit führendes Unternehmen im Bereich der Datacenter-Dienstleistungen (Speichersysteme, Software und Netzwerke für Unternehmen) ist EMC gut positioniert, um von der zunehmenden Nachfrage nach Cloud Computing Services und dem Trend hin zu der Analyse grosser Datenbestände zu profitieren. Nach unserer Einschätzung ist EMC in einem der wachstumsträchtigsten Segmente des IT-Sektors aktiv. Dies dürfte sich auch in der Performance im 2.HJ 2012 niederschlagen.
Google
Mit einem dominierenden globalen Marktanteil von über 50% ist Google weltweit führend im wachsenden Markt für Internet-Werbung. Allerdings kann sich eine Abschwächung des makroökonomischen Umfelds vorübergehend negativ auf das Umsatzwachstum des Unternehmens auswirken. Da unsere Makroanalysten jedoch für 2013 eine Erholung des globalen Wachstums erwarten, könnte der Kurs der Google-Aktie möglicherweise bereits im 4.Q 2012 die erwartete konjunkturelle Verbesserung einpreisen.
INTEL
Neben den zentralen Produkten für Server und PCs könnten die Produktzyklen bei neuen Produkten wie Ultrabooks, Romley (Server-Plattform), Big Data/Fast Data, Smartphones und Tablets zu zusätzlichen Treibern für Intel werden. Wir halten die Sorgen über die Nachhaltigkeit der höheren strukturellen Bruttomargen und den gestiegenen Wettbewerb durch ARM-basierte Mikroprozessoren für überzogen. Gemessen an ihrem Risiko-Ertrags-Profil ist Intel nach unserer Einschätzung die attraktivste Aktie im 2.HJ 2012.
Microsoft
Am 26. Oktober 2012 beginnt der Verkauf von Windows 8 OS, dem für Microsoft wichtigsten Software-Update seit zehn Jahren. Unseres Erachtens dürfte das Unternehmen von der Überlappung der Windows- (Client und Server) und der Microsoft-Office-Zyklen im Kalenderjahr 2012/13 profitieren. Wir sind der Meinung, dass der Markt die neuen Chancen von Microsoft im Bereich der IT-Megatrends «Cloud Computing» und «mobiles Internet» noch immer unterschätzt. Hinzu kommt, dass Software-Aktien in der zweiten Jahreshälfte üblicherweise eine starke relative Performance zeigen.
Samsung Electronics
Wir schätzen den Gewinnausblick für Samsung Electronics nach wie vor als positiv ein, wobei die starke Umsatzdynamik des Galaxy S3 und die bevorstehende Markteinführung des Galaxy Note II eine tragende Rolle spielen. Gemessen an der Fähigkeit, die beste Hardware-Technologie für das mobile Internet zu bereitzustellen, ist Samsung vermutlich das am besten positionierte Technologieunternehmen. Die Abhängigkeit des Unternehmens von seiner Galaxy-Produktreihe nimmt zwar zu, es ist aber eine strukturelle Verbesserung bei der Gewinnzusammensetzung zu erkennen.
SAP
Die jüngsten Meldungen untermauern unsere These, dass Unternehmensausgaben für IT-Anwendungen auch 2012 stabil bleiben dürften, da die aufgestaute Nachfrage nach ERP (Enterprise Resource Planning) der Treiber für Anwendungsprojekte ist, die während der Rezession aufgeschoben wurden. Das Unternehmen hat nach unserer Ansicht einen zeitlichen Vorteil (neuer Produktzyklus) gegenüber seinen Konkurrenten, den es zu nutzen gilt. Ausserdem verzeichnen Software-Aktien in der zweiten Jahreshälfte üblicherweise eine starke saisonale relative Performance. (Credit Suisse – Global Research/mc/ps)
