Zürich – Nach wochenlangem Streit konnte Mitte Oktober dank eines vorläufigen Kompromisses im US-Kongress der drohende Zahlungsausfall der USA einmal mehr im letzten Moment abgewendet werden. Später einigten sich die verfeindeten Parteien sogar auf ein reguläres Haushaltsbudget, während die Frage nach der definitiven Anhebung der Schuldenobergrenze kurzerhand auf 2014 vertagt wurde. An den Börsen lösten diese Nachrichten zwar keine Euphorie aus, obwohl das gefürchtete Tapering (Reduktion der Anleihenkäufe durch das FED) damit vorläufig vom Tisch war.
Der Wegfall der kurzfristigen Marktunsicherheit ermöglichte aber die Fortsetzung der Aktienhausse. Geschuldet war diese in den USA (Q4: SP 500 + 6%, Dow Jones +5%; per 16.12.) letztlich aber vor allem den über Erwartung liegenden Gewinnentwicklungen der US-Firmen und den besseren Makrozahlen im November. In Europa lagen die Gewinne «nur» innerhalb der Erwartungen, die Umsatzentwicklungen enttäuschten teils. Mit Ausnahme Deutschlands (Dax +7%) legten Europas Börsen entsprechend eine Verschnaufspause ein (SMI -2%, CAC 40 -1%, FTSE +1%). Der etwas überraschende Entscheid der EZB, im Kampf gegen die drohende Deflation die Leitzinsen zu senken, vermochte in Anbetracht der Aktienrally im Vorquartal auch keine neuen Impulse zu setzen.
Fantastisches Quartal in Japan
Das japanische Reformwunder verhalf dafür dem Land der aufgehenden Sonne zu einem weiteren fantastischen Quartal (+5%) in einem ohnehin phänomenalen Jahr, während die einst hochgejubelten Börsen der auf- strebenden Märkte (Brasilien, Türkei, China, Russland) ihre Wunden leckten angesichts eines weiteren negativen Quartals. Weltweit standen Finanzdienstleister (Q4: +8%) und Tech-Werte (+7%) in der Gunst der Anleger, während der Rohstoffsektor (-3%) das volatile Schlusslicht bildete. Dazu passt, dass der negative Trend im Goldpreis (-7%) nicht gebrochen werden konnte und der Ölpreis sich per Saldo kaum bewegte. Im festverzinslichen Bereich sorgten bessere Makrodaten und das Warten auf das Tapering für einen Anstieg der langfristigen Renditen in den USA auf 2.9%, während diese in Europa im Spannungsfeld von Leitzinssenkung, besseren Wirtschaftszahlen und tiefer Inflation praktisch unverändert schlossen. Euro und Franken konnten gegenüber Dollar und Yen zulegen.
Steuert Börsenrally ihrem Ende zu?
Nach zwei «fetten» Jahren stellt sich die Frage, ob der aktuelle positive Börsenzyklus bereits seinem Ende entgegensteuert. Wir glauben, diese Frage verneinen zu können, und bleiben optimistisch für Aktien. Zum einen muss angesichts immer noch tiefer langfristiger Bonds-Zinsen einmal mehr auf den Mangel an Anlagealternativen hingewiesen werden. Zum anderen gibt es weitere Faktoren, die für Aktien sprechen: Weder in den USA noch in Europa ist vor 2015 mit dem Ende der Tiefzinspolitik zu rechnen. Die eigentliche wirtschaftliche Beschleunigung dürfte zudem – gerade in Europa – erst noch bevorstehen. In den USA rechnen wir sogar mit einem Wirtschaftswachstum von über 2.5%, getragen vom Privatkonsum, vom Immobilienmarkt und vom boomenden Energiesektor. Gleichzeitig stellt die Inflation keine Bedrohung dar. Die unorthodoxen geldpolitischen Massnahmen der Notenbanken dürften ebenfalls länger als erwartet ihre unterstützende Wirkung entfalten, wobei von dieser Seite derzeit sicherlich die grösste Bedrohung ausgeht.
Nichts spricht gegen eine weitere P/ E-Expansion
Ein unerwartet starkes Tapering könnte die Aktien- und Bondsmärkte vorübergehend gehörig durcheinanderwirbeln, ebenso wie ein allfälliger negativer Entscheid des deutschen Bundesverfassungsgerichts zur Rechtmässigkeit des OMT-Programms der EZB. Klar ist auch, dass die meisten Aktienindizes im historischen Vergleich nicht mehr günstig bewertet sind. Trotzdem spricht nichts gegen eine weitere P/ E-Expansion, da viele Investoren noch immer nicht übermässig exponiert sind gegenüber Aktien. Grundsätzlich sehen wir für Europa (ohne die Schweiz) ein Aufholpotenzial. Weitere starke Zinssteigerungen vom aktuellen Niveau aus können wir uns vorerst nicht mehr vorstellen, da die USA aufgrund ihrer gewählten Deleveraging-Strategie weiterhin auf Anleihenkäufe durch die Notenbank angewiesen sind, auch wenn das Tapering nun (nach Redaktionsschluss) kommen wird. Diese Reduktion der Anleihenkäufe dürfte sich positiv auf den Dollarkurs auswirken. In Europa ist das Zinssteigerungspotential ebenfalls limitiert. Aufgrund schwindender makroökonomischer Risiken beurteilen wir das Kurssteigerungspotenzial von Gold zunehmend negativ. (IHAG/mc/ps)
