St. Gallen – Am nächsten Donnerstag wird die Nationalbank den Reigen der geldpolitischen Entscheide der Zentralbanken abschliessen. Die EZB hat am letzten Donnerstag die Zinsen unverändert belassen. Die Fed wird dagegen am Mittwoch wahrscheinlich eine Zinserhöhung um 0.25% beschliessen. Dies wird die SNB jedoch nicht dazu ermuntern, ihrerseits das Libor-Ziel anzuheben. Die SNB muss nach Frankfurt und nicht nach Washington schauen. Entsprechend wird die SNB die Zinsen in der Schweiz tief im negativen Bereich bei -0.75% behalten. Gleichzeitig wird sie darlegen, dass ihre Inflationsprognose einen zu geringen Preisdruck anzeigt und sie daher bei Bedarf die Zinsen noch weiter senken wird. Sie wird zudem die Unsicherheit aufgrund der Probleme in der Eurozone und der neuen Regierung in den USA betonen. Business as usual also.
Für die SNB ist die negative Zinsdifferenz zum Euroraum wichtig. Der Geldmarktsatz für dreimonatige Anlagen in Franken liegt 0.4% unter dem vergleichbaren Euro-Zins. Ein Minderertrag von 0.4% pro Jahr macht den Franken aber nicht wirklich unattraktiv. Die SNB wird dennoch ihre Zinsen nicht senken. Ein solcher Schritt würde wenig Sinn ma-chen. Das kurzfristige Signal für einen schwächeren Franken wäre schnell verpufft. Die zusätzliche Belastung der Banken und der Pensionskassen durch noch tiefere Zinsen würde jedoch bleiben. Die SNB wird deshalb weiter gezwungen sein, eine aktive Währungspolitik zu betreiben, um den Franken stabil zu halten.
Aktive SNB
Die SNB war in diesem Jahr immer wieder gezwungen, im Devisenmarkt zu Lasten des Frankens zu intervenieren. Seit Anfang Jahr bis Ende November sind die Fremdwährungsbestände der SNB von 560 Mrd. Franken auf 648 Mrd. Franken gestiegen. Davon ist nur ein kleiner Teil des Anstiegs durch Erträge und Kapitalgewinn auf den Anlagen zu erklären. Der Interventionsbedarf war deutlich grösser als im Vorjahr. Die Devisenreserven sind heute ungefähr gleich gross wie die jährliche Wirtschaftsleistung des Landes.
Da stellt sich natürlich die Frage, wie weit die SNB ihre Bilanz noch aufblähen kann. Theoretisch sind ihr diesbezüglich keine Grenzen gesetzt. In der Realität läuft sie jedoch Gefahr, bei zu hohen Reserven und damit verbunden zu starken Schwankungen bei ihren Gewinnen und Verlusten das Vertrauen der Schweizer Bevölkerung und der Schweizer Wirtschaft zu verlieren. Wo diese Grenze ist, kann man nicht sagen. Die SNB wird weiter bereit sein, ihre Devisenbestände aufzustocken, solange sie diesen Prozess kontrollieren kann. Dabei hilft ihr, dass sie keine fixe Untergrenze zum Euro oder zum Dollar verteidigen muss. Wenn sie das Gefühl hat, dass sie die Kontrolle über ihre Bilanz verliert, wird sie zu anderen Massnahmen greifen, sprich die Zinsen weiter senken.
Der Franken wird künftig weiter aufwerten
Das heisst nicht, dass der Franken auf ewig im aktuellen Bereich zwischen 1.07 und 1.09 zum Euro handeln wird. Die SNB wird bereit sind, Vorteile der Schweizer Wirtschaft im Vergleich zum Ausland durch tiefere Inflationsraten und stärkere Produktivitätsgewinne über eine Aufwertung des Frankens auszugleichen. Eine Aufwertung des Frankens um ein bis zwei Prozent pro Jahr wird sie zulassen. Damit kann die Schweizer Wirtschaft umgehen. Das hat sie in den Jahren und Jahrzehnten vor der Finanzkrise bewiesen, als der Franken im jährlichen Durchschnitt auch um den gleichen Wert teurer wurde. (SGKB/mc/ps)