PGIM Fixed Income: Wie steht es um die USA und die EU mit dem Amtsantritt von Donald Trump?
Von Tom Porcelli, Chief U.S. Economist, PGIM Fixed Income
Die USA wird aktuell – nicht nur mit dem Amtsantritt von Donald Trump – von den Anlegern genauestens beobachtet. Geplante Massnahmen der USA – wie die Erhöhung von Zöllen, potenzielle Senkungen der Unternehmenssteuersätze und ein erneuter Fokus auf Deregulierung – zielen darauf ab, die Wettbewerbsfähigkeit der USA im Vergleich zu ihren globalen Konkurrenten zu erhalten. Während die Wirksamkeit dieser Vorschläge noch abzuwarten bleibt, suchen viele Volkswirtschaften nach eigenen Massnahmen – im Gegensatz zu regionalen Partnerschaften oder Handelspakten – um das Wachstum zu beschleunigen. Diese verschärften Wettbewerbsmassnahmen werden wahrscheinlich bereits bestehende makroökonomische Entwicklungen verstärken, wie z. B. eine weitere politische Polarisierung und zusätzliche Umstrukturierungen in den Lieferketten. Die unmittelbareren, sichtbaren Auswirkungen betreffen die weltweite Inflation und die anhaltende Verschlechterung der Haushaltslage. Die Symptome konnten im vergangenen Jahr beobachtet werden, als die finanziellen Probleme Frankreichs zwei Marktturbulenzen und Herabstufungen der Kreditratings auslösten. Was die Inflation betrifft, so gingen viele zunächst davon aus, dass die Zentralbanken der Industrieländer ihre Geldpolitik konsequent von den Höchstständen der vergangenen Jahre auf ein (annähernd) neutrales Zinsniveau zurückführen würden. Allerdings scheinen diese Lockerungszyklen nun deutlich flacher zu verlaufen als erwartet. Wir erwarten daher einen verschärften Wachstumswettbewerb zwischen den einzelnen Volkswirtschaften und deren zunehmend voneinander abweichende Wege.
Trotz der Umsetzungsunsicherheiten können wir einige allgemeine Annahmen über potenziell bevorstehende Massnahmen treffen.
Auswirkungen der Zölle mit Vorbehalt
Was die Zölle betrifft, so dürfte eine Erhöhung des effektiven Zollsatzes um 1 Prozentpunkt zu einem Anstieg des Kern-PCE in den USA um 0,1 Prozentpunkte, einem Rückgang des BIP um 0,13 Prozentpunkte und zusätzlichen Zolleinnahmen in Höhe von 31 Milliarden Dollar pro Jahr führen. Darüber hinaus reichen die geschätzten Auswirkungen erhöhter Zölle auf das US-Finanzdefizit bis 2029 von fast 200 Milliarden Dollar bis zu 2,1 Billionen Dollar.
Die möglichen Auswirkungen der US-Wettbewerbsmassnahmen sind mit einigen Vorbehalten behaftet. Erstens ist die Verwendung der Zolleinnahmen von grosser Bedeutung, und der Kongress hat das letzte Wort darüber, wie sie verwendet werden. Zweitens haben die Risikomärkte die potenziellen negativen Auswirkungen der direkteren Massnahmen, wie die Einführung von Zöllen und Einwanderungsbeschränkungen auf das Wachstum, ausser Acht gelassen. Stattdessen haben sie die potenziell positiveren Auswirkungen von Deregulierung und Anpassungen der Steuerpolitik eingepreist, die angesichts des Gesetzgebungsverfahrens viel länger auf sich warten lassen könnten. Daher könnte die politische Agenda der Trump-Administration von einem Jahr, beispielsweise 2025, erst einmal ganz andere wirtschaftliche Ergebnisse bringen.
Mit dieser Situation hat sich die Fed auseinanderzusetzen. Ihr Lockerungspfad scheint nun wesentlich flacher zu verlaufen als zu dem Zeitpunkt, als sie im September letzten Jahres mit einer Zinssenkung um 50 Basispunkte und einer Endrate von 2,9 % für den Zyklus begann. Die jüngste Zusammenfassung der Wirtschaftsprognosen der Fed hat einen Grossteil der revidierten politischen Erwartungen übernommen. Die SEP deutete auf eine Verbesserung der Stabilität des Arbeitsmarktes hin (die für dieses Jahr prognostizierte Arbeitslosenquote sank leicht von 4,4 % im September auf 4,3 % im Dezember), auf anhaltenden Inflationsdruck (die für 2025 prognostizierte PCE-Kerninflation stieg von 2,2 % auf 2,5 %) und die daraus resultierende Halbierung der diesjährigen Zinssenkungserwartungen auf nur 50 Basispunkte. Infolgedessen stiegen die jüngsten Prognosen der Fed für den Endzinssatz und den neutralen Zinssatz auf 3,1 % bzw. 3,0 %, und weitere Erhöhungen könnten folgen.
Wir rechnen bis Ende 2025 mit einem PCE-Gesamtindex von 2,0 % (unter dem Konsens von 2,2 %) und einem PCE-Kernindex von 2,2 % (im Einklang mit den Schätzungen). Angesichts der Rekalibrierung der Fed glauben wir, dass sie auf der FOMC-Sitzung im Januar ihre Politik beibehalten und weitere Daten abwarten wird, bevor sie den aktuellen Lockerungszyklus wieder aufnimmt oder möglicherweise beendet. Sollten sich die Bedingungen unseren Erwartungen gemäss entwickeln, sehen wir gute Argumente für zwei Zinssenkungen um 25 Basispunkte. Eine zweite Amtszeit Trumps und die Erhöhung der Zölle fallen auch mit einer grösseren Dringlichkeit für die EU zusammen, ihre eigenen Wachstumsmassnahmen zu identifizieren und umzusetzen.
Mögliche EZB-Zinssenkung auf 2 % bis Juni
In Anbetracht der handelspolitischen Empfindlichkeiten und des globalen Wettbewerbs im verarbeitenden Gewerbe bleibt Deutschland ein besonderer Schwachpunkt für die EU. Trotz der Aussicht auf einen politischen Wechsel, verfolgt Deutschland weiterhin einen konservativen fiskalpolitischen Ansatz, der die Wirtschaft noch mindestens bis zur zweiten Hälfte des Jahres 2025 belasten könnte. Die schwache Konjunktur in einer grossen, schwächelnden Volkswirtschaft könnte sich in Entlassungen niederschlagen und Deutschland erneut zum «kranken Mann Europas» machen, was die übrige EU, insbesondere Italien sowie Mittel- und Osteuropa, belasten würde. Einige Faktoren mildern die strukturellen Zwänge in Europa ab. Der deutsche Wohnungsmarkt zeigt Anzeichen einer Verbesserung und steigende Reallöhne sollten den deutschen Konsum stützen. Darüber hinaus werden die EU-Peripherieländer bis 2026 weiterhin von den NextGen-EU-Fonds profitieren. Die Kombination aus Finanzierung, Reformen nach der Staatsschuldenkrise sowie geringerer Anfälligkeit für Energieschocks und Zölle wird zu einem leichten Anstieg des Potenzialwachstums in der Peripherie beitragen. Obwohl die US-Zölle mit grossen Unsicherheiten behaftet sind, wird allgemein davon ausgegangen, dass sie die Wirtschaftstätigkeit und die Inflation in Europa belasten werden. Während diese Aussichten zu Erwartungen für eine deutliche Lockerung der Geldpolitik führen könnten, hat EZB-Präsidentin Lagarde deutlich gemacht, dass die Festlegung und Umsetzung wettbewerbsfördernder Massnahmen den gesetzgebenden Organen obliegt und nicht der EZB. „Die EZB kann nicht die eierlegende Wollmilchsau sein. Wir müssen unsere Aufgabe erfüllen, die darin besteht, für Preisstabilität zu sorgen.“
Vor der letzten EZB-Sitzung rechnete der Markt mit einer Senkung des Einlagensatzes um 150 Basispunkte im Jahr 2025, während wir mit einer Senkung um 100 Basispunkte rechneten, und wir halten an dieser Prognose fest. Daher erwarten wir, dass die EZB die Zinssätze von 3,0 % in mehreren Schritten um jeweils 25 Basispunkte senkt, sodass der Einlagensatz bis Juni auf 2 % sinkt. Zu diesem Zeitpunkt könnte die EZB ihren Lockerungszyklus unterbrechen.
Da der Wettbewerb zwischen den einzelnen Ländern zunimmt, stellt das Handelsabkommen zwischen der EU und Mercosur eine potenziell bedeutende Ausnahme dar. Das Abkommen soll 91 % des biregionalen Handels mit Mercosur und 99 % des biregionalen Handels mit der EU abdecken. So wird Mercosur die Zölle auf 72 % des Handels innerhalb von 10 Jahren oder weniger abschaffen, während die EU im gleichen Zeitraum die Zölle auf 92 % des Handels abschaffen wird. Für die EU stellt der Pakt eine strategische Möglichkeit dar, ihre Lieferanten zu diversifizieren und Zugang zu wertvollen Ressourcen wie Lebensmitteln, Energie und wichtigen Mineralien zu erhalten. Für den Mercosur-Raum könnte es die internationale Wettbewerbsfähigkeit steigern und nachhaltigere wirtschaftliche Entwicklung fördern. Trotz dieser potenziellen Vorteile erfordert die Umsetzung einen mehrjährigen Ratifizierungsprozess durch den EU-Rat, das EU-Parlament und die Mercosur-Länder. Darüber hinaus ist der Ratifizierungsprozess mit strikten Einwänden von Frankreich, Österreich und Polen wegen Bedenken hinsichtlich des Wettbewerbs verbunden. (PGIM Fixed Income/mc/ps)
