AXA Investment Managers: Investment Strategie November 2008

Sein Erfolg wird die Entwicklung auf den Finanzmärkten in den nächsten Quartalen mitbestimmen. Die Entscheidungen in Washington waren und werden bei der Bekämpfung der Krise von grösster Bedeutung sein. Es warten zahlreiche Herausforderungen auf den jungen Präsidenten Barack Obama!

Hartnäckige Rezession
Die Wirtschaft hat jetzt absolute Priorität. Der Verfall der Märkte im Oktober ging mit einem ebenso aussergewöhnlichen Rückgang der Konjunktur einher. In den Industrieländern wurden nicht nur reihenweise negative Statistiken veröffentlicht – besonders beunruhigend war zudem die ungewöhnliche Geschwindigkeit des Konjunkturrückgangs. So wies die Wirtschaftstätigkeit in den Vereinigten Staaten zwar schon vorher nur ein schwaches Wachstum auf bzw. stagnierte bis August. In den letzten beiden Monaten brach sie jedoch regelrecht ein. Beispielsweise fiel der ISM-Index, der verlässlichste Indikator für den Zustand des verarbeitenden Gewerbes, auf 38,9. Das ist der schlechteste Wert seit September 1982. Gleichzeitig sank das Verbrauchervertrauen im Oktober auf einen historischen Tiefststand. Diese Schwäche spiegelt sich im Rückgang des BIP im 3. Quartal 2008 wider (-0,3 % im Quartalsvergleich, auf Jahresbasis umgerechnet).

Die Lage in Europa ist keinen Deut besser
Die Indikatoren zeigen vor allem im Industriesektor tief rote Zahlen – der PMI-Index für die Industrie ist im Oktober für die Eurozone auf 41,1 gefallen. Ausserdem hat Deutschland, das bisher vor allem aufgrund seines starken Exports gewissermaßen resistent schien, jetzt deutlich unter dem starken Rückgang der internationalen Nachfrage zu leiden. Die jüngsten Statistiken zum Welthandel sprechen eine deutliche Sprache. Der Baltic Dry-Index beispielsweise, der die Frachtraten der Standardrouten erfasst, befindet sich seit Monaten im freien Fall (-93 % seit Mai 2008). Hier spiegelt sich vor allem die weltweit nachlassende Nachfrage wider.

Umschwung der Situation der Schwellenländer
Verstärkt wurden die weltweiten Auswirkungen der Krise durch den teilweise extremen Umschwung der Situation der Schwellenländer. Tatsächlich sind in der letzten Zeit starke finanzielle Spannungen aufgetreten. Teilweise abrupte Wechselkursschwankungen waren die Folge. So haben zum Beispiel der brasilianische Real oder der koreanische Won in den letzten beiden Monaten im Vergleich zum Dollar fast 30 % an Wert verloren. Die Wachstumsdynamik vieler Länder, besonders derjenigen, die stark von Aussenfinanzierung abhängen, hat darunter natürlich gelitten. Selbst das relativ robuste China ist offenbar betroffen. Dies geht zumindest aus den jüngsten Statistiken zur Industrietätigkeit hervor. Zwar weiß man, dass China seine Wirtschaft wieder ankurbeln kann (bei über 2000 Milliarden USDollar Devisenreserven). Aber kann das Land schnell genug reagieren, um dem offenbar eintretenden Konjunkturabschwung entgegen zu wirken? Insgesamt befinden wir uns sicherlich in einer Phase rückläufiger Wirtschaftstätigkeit, die die gesamte Weltwirtschaft betrifft. Für die kommenden drei Quartale rechnen wir mit einer Rezession in den Industrieländern. In den Schwellenländern hingegen wird sich der Abschwung fortsetzen. Zwar erwarten wir immer noch ein baldiges Ende der Finanzkrise sowie ein erneutes Wirtschaftswachstum im Jahr 2009. Gleichwohl besteht aber die Gefahr, dass dieses Wachstum in Folge des Entschuldungsprozesses, der sich wohl über mehrere Jahre erstrecken wird, schwach ausfällt. Hilfestellung bieten zweifellos der starke Rückgang des Ölpreises und, noch wichtiger, die expansive Geld- und Fiskalpolitik.

Starke Unterstützung durch die Wirtschaftspolitik
Die weltweiten, oft konzertierten Interventionen der Regierungen sind durchaus positiv zu bewerten. Sie sind eine notwendige Voraussetzung zur Lösung der Krise. So wurde der von den G7-Staaten am 10. Oktober beschlossene Aktionsplan bisher minutiös befolgt. Die Regierungen der Industrieländer haben einen wichtigen Beitrag zur Rekapitalisierung der Banken und damit zur Vermeidung des möglichen Zusammenbruchs von Finanzinstituten geleistet. Um wieder Vertrauen zu schaffen, wurden außerdem zahlreiche Bürgschaften übernommen. Die Folgen der Rezession werden sicherlich die Staatshaushalte schwer belasten. So ist bereits abzusehen, dass einige Länder eine Ankurbelungspolitik betreiben werden. Wir erwarten beispielsweise in den Vereinigten Staaten einen neuen konjunkturplan in der Größenordnung von 1 % des BSP. Wir gehen davon aus, dass die währungspolitischen Systeme wieder besser funktionieren werden, und dass in den nächsten sechs Monaten eine deutliche Senkung der Leitzinsen, vor allem in Europa, anstehen wird. Dies wäre insbesondere dadurch gerechtfertigt, dass zusätzlich zur nachlassenden Wirtschaftskraft der starke Verfall des Ölpreises einen deutlichen Rückgang der Inflation zur Folge haben wird. Der Leitzinssatz der EZB wird wahrscheinlich bis Mitte 2009 auf 1,5 %, der der Bank of England auf 2,5 % gesenkt werden. Der IWF hat im Sinne der Schwellenländer dazu aufgerufen, Länder mit Außenfinanzierungsund Liquiditätsproblemen dringend zu unterstützen. Hierzu wurde die neue Kreditlinie Short-Term Liquidity Facility (SLF) eingeführt. Ungarn, die Ukraine und Pakistan sollen davon profitieren. Darüber hinaus hat die US-Notenbank einigen Schwellenländern (Brasilien, Singapur, Korea) Finanzhilfe in Form von Devisenswaps gewährt, damit diese ihren Devisenverpflichtungen nachkommen können.

Erholung auf den Märkten?
Optimismus angesichts der Fortschritte bei der Lösung der Krise wird durch die schrittweise Entspannung bestätigt, die sich auf den Interbankenmärkten abzeichnet. So ist der LIBOR, der Liquiditätsspannungen in Dollar widerspiegelt, seit einigen Tagen auf dem Rückzug. Durch neue Liquiditätsspritzen und die direkte Stützung von Banken ist der LIBOR seit seinem Höchststand von 4,8 % am 10. Oktober 2008 um mehr als 2 Prozentpunkte gefallen. Dennoch wäre es verfrüht, die Krise als überwunden zu betrachten. Der Kapitalbedarf der Banken wird weiterhin bestehen. Deshalb hat sich ihre Kreditvergabebereitschaft noch nicht normalisiert. Derzeit versucht man am Markt, die Auswirkungen dieser Situation auf die Wirtschaftstätigkeit abzuschätzen. Die Rezession ist schon bei den Preisen angekommen. Es ist jedoch schwierig, sich aus der Lage auf den einzelnen Märkten ein einheitliches Bild der Zukunft zu machen. So preisen derzeit inflationsgeschützte Anleihen eine Deflation in den kommenden 5 Jahren für die USA. Gleichzeitig antizipieren Unternehmensanleihen eine bis zu dreimal höhere Ausfallquote als in der Vergangenheit, welche unseres Erachtens übertrieben erscheint. In Europa bzw. in den Vereinigten Staaten ist in den Aktienkursen unserer Ansicht nach eine handfeste Rezession bereits eingepreist (Rückgang der Erträge um 25-30 % im Zeitraum 2008- 2009). In jedem Fall sind die Bewertungen, wie bereits erwähnt, sehr attraktiv, da die schlechten Neuigkeiten sich auf den Preis ausgewirkt haben und Pessimismus vorherrscht. Es wäre jedoch ein Trugschluss, hieraus zu schließen, dass in naher Zukunft wieder mit einem steigenden Markt zu rechnen ist. Sicherlich gibt es Gründe für einen starken Rebound, durch den die stark überverkaufte Lage des Marktes korrigiert und  die positiven Effekte der Wirtschaftspolitik berücksichtigt würden. Außerdem haben Zwangsverkäufe zu einer geringen Differenzierung bei den Werten geführt, woraus sich für «Stockpicker» interessante Möglichkeiten ergeben. Dennoch bestehen weiterhin zu viele Unsicherheiten hinsichtlich der weiteren Entwicklung der Krise. Die aktuelle Rezession ist noch lange nicht gemeistert. Obwohl also für Ende 2009 mehr Optimismus erlaubt ist, ist es sicher noch zu früh, um sich vorschnell in zu großem Umfang auf Risiko-Anlagen zu konzentrieren. Bei weiterhin hoher Volatilität halten wir unsere sehr defensive strategische Positionierung unter dem Gesichtspunkt des Kapitalerhaltes und aus Liquiditätsgründen für angebracht.

(AXA/mc/hfu)